Opciones on-chain: crecen 3,4 veces y son el 2% de Deribit

Block Scholes y Castle Labs publicaron el 1 de julio de 2026 la tesis más completa sobre el renacimiento de las opciones on-chain, y sus números son correctos: el premium —lo que se paga de verdad por comprar una opción, no el nocional de los contratos— está en máximos históricos. La conclusión es la que no aguanta. El renacimiento existe, es medible y no cambia nada, porque está ocurriendo sobre una base tan pequeña que multiplicarla por tres sigue dejándola en el margen de error de otros mercados. Auditamos la tesis con su misma fuente y le añadimos dos cálculos propios: que julio de 2026 multiplicó por 3,44 el premium de julio de 2025, y que los doce primeros días de agosto de 2026 van por debajo de los doce primeros de agosto de 2025.

La tesis del renacimiento, y por qué sus números son correctos

Empecemos por darle la razón a quien la tiene. The Renaissance of Onchain Options se apoya en cuatro observaciones y las cuatro son ciertas.

La primera es que el premium —el dinero que se paga de verdad por comprar opciones, no el valor nocional de los contratos— está en máximos históricos este año. Nuestra descarga lo confirma: marzo de 2026 cerró en 62,48 millones de dólares de premium, el mejor mes de toda la serie. La segunda es el crecimiento interanual, y aquí extendemos su serie más allá de la fecha del informe: julio de 2025 movió 12,80 millones de premium y julio de 2026, 43,98. Multiplicar por 3,44 en doce meses es cálculo nuestro sobre su misma fuente, y confirma la dirección que el informe describía.

La tercera es que la infraestructura mejoró de verdad. Los rollups bajaron el coste por transacción, los libros de órdenes sustituyeron a los creadores de mercado automáticos —que nunca supieron cotizar volatilidad— y aparecieron sistemas de margen de cartera. La cuarta es que hay entrantes nuevos con tracción real: Rysk sobre Hyperliquid, CallPut sobre Base, Paradex con opciones perpetuas.

El informe además reconoce sus propios límites, que es lo que lo hace serio: dice explícitamente que la liquidez sigue fragmentada entre precios de ejercicio y vencimientos, y que las plataformas en cadena continúan siendo mucho más pequeñas que las tradicionales.

La discrepancia empieza al medir ese 244% contra el tamaño del mercado al que el sector aspira a quitarle sitio.

¿Cuánto mueven las opciones on-chain frente a Deribit y Hyperliquid?

Estas son las tres cifras del 12 de agosto de 2026, todas de valor nocional de 24 horas y todas de fuente primaria.

Las opciones descentralizadas son el 2,04% de Deribit y el 0,90% de un solo exchange de perpetuos. Dicho de la forma que se entiende sin calculadora: un día de Hyperliquid equivale a ciento once días de toda la categoría de opciones on-chain sumada, o al revés, lo que el sector entero mueve en una jornada Hyperliquid lo mueve en unos trece minutos.

Un dato diario es frágil y hay que decirlo: el nocional en cadena osciló entre 7,07 y 61,54 millones en los siete días anteriores. Por eso repetimos la cuenta sobre treinta días, donde la media diaria sube a 46,25 millones y la mediana se queda en 31,49. Frente al mismo día de Deribit, la horquilla completa va del 2,0% al 3,4%. Ninguna de las tres lecturas cambia el orden de magnitud, y es el orden de magnitud lo que sostiene el argumento.

Hay una segunda advertencia de método, esta sobre la cifra on-chain. El agregado que devuelve la API, 26,43 millones, mezcla el último dato disponible de cada adaptador entre el 11 y el 12 de agosto; los 27,36 millones de la tabla son la suma protocolo a protocolo del propio día 12. La diferencia es del 3,5% y no mueve ninguna conclusión, pero las dos cifras circulan y vale la pena saber cuál es cuál.

Y Deribit no es un rival cualquiera. Su interés abierto en opciones ese mismo día era de 24.949 millones de dólares entre BTC y ETH. Es decir, el interés abierto de una sola plataforma centralizada es unas novecientas veces el volumen diario de todas las descentralizadas. No son escalas comparables ni de lejos.

La diferencia entre premium y nocional importa aquí, porque los dos se citan como «volumen» y no miden lo mismo. El nocional es el valor del subyacente cubierto por los contratos; el premium es lo que cambia de manos. En la categoría on-chain el premium fue el 2,03% del nocional en los últimos treinta días —coincidencia numérica con el cociente anterior, que mide otra cosa—. Cuando alguien dice que las opciones en cadena mueven 1.400 millones al mes, está citando el nocional: el dinero real fueron 28,22 millones.

¿Sigue creciendo? Los doce primeros días de agosto, 2026 contra 2025

Esta comprobación contradice la extrapolación del 244%, y por eso va antes que los mecanismos.

Si el crecimiento interanual es de 3,44 veces, lo esperable es que agosto de 2026 aplastara a agosto de 2025. No lo está haciendo: va por debajo. Y para que la comparación sea honesta hay que enfrentar los mismos días del calendario, no doce días contra un mes entero.

Usamos la mediana y no la media a propósito. Julio tuvo días de 3,1 y 3,8 millones que arrastran cualquier promedio hacia arriba, y un mes con dos picos y veintinueve jornadas flojas se lee mal en la media. Es el mismo problema de medición que documentamos en el ranking del crédito on-chain, donde tres días de liquidaciones distorsionaban un ranking entero.

La mediana diaria de los doce primeros días de agosto de 2026 va en 383.000 dólares. La de los doce mismos días de 2025 fue de 807.000: el arranque de este agosto se queda en el 47,5% del de hace doce meses, después de un año creciendo a triple dígito.

Antes de darle valor a eso comprobamos lo obvio: que no fuera un artefacto de adaptadores que no han cerrado el día. Derive, Aevo, Panoptic y Hypersurface tenían su último dato el 11 de agosto; Rysk V12, CallPut, Paradex y Hegic estaban al día 12. Un día de desfase como máximo, sobre una serie de doce. La caída es real.

Lo que no vamos a hacer es convertir doce días en una tendencia. Pueden ser vacaciones de agosto, puede ser un régimen de volatilidad baja que reduce la demanda de cobertura, o puede ser el final del repunte. Lo honesto es dejar dicho qué observación lo resolvería: si la mediana diaria de septiembre de 2026 vuelve por encima del millón, agosto fue estacionalidad; si se queda por debajo de los 700.000, el pico de marzo fue el techo del ciclo y no el principio de nada.

¿Cuántos protocolos de opciones siguen vivos? Doce de veintiocho

De los 28 protocolos de opciones que lista DeFiLlama, estos son los que siguen operando.

DeFiLlama lista 28 protocolos de opciones. Con volumen en los últimos treinta días hay doce. Con volumen en las últimas veinticuatro horas, ocho. Los dieciséis restantes marcan cero: Premia V2 y V3, Stryke CLAMM, Smilee, Moby, Valorem, Arrow Markets, IVX, Jasper Vault, PancakeSwap Options, Racks, Toros, Umoja Synths, Kyan Blue y las versiones antiguas de Rysk y Derive.

Y de los doce que respiran, uno se lo lleva casi todo.

Un sector donde un solo protocolo concentra el 80,1% del volumen no es un sector, es una empresa con competencia decorativa. Si Derive tuviera un problema mañana, la categoría entera desaparecería de los paneles.

Hay un detalle que resume el asunto mejor que ninguna cifra agregada. Panoptic es el único diseño genuinamente original del grupo: opciones perpetuas construidas sobre posiciones de liquidez de Uniswap, sin vencimiento y sin prima inicial: el precio de ejercicio lo fija el rango de liquidez, no un contrato listado. Es decir, la innovación consistió en parecerse a un perpetuo. Mueve 230.800 dólares al día de media, el 0,5% de una categoría que ya es el 0,90% de Hyperliquid. La originalidad arquitectónica no compró liquidez.

¿Por qué las opciones dispersan la liquidez que los perpetuos concentran?

El primer motivo del techo estructural es geométrico, no tecnológico.

Un perpetuo de Bitcoin es un libro de órdenes. Todo el que quiera exposición apalancada a BTC acaba en el mismo sitio, así que toda la profundidad se apila en un único punto. Si necesitas el funcionamiento por dentro, lo tienes en cómo funcionan las tasas de financiación de los perpetuos.

Una opción de Bitcoin no es un instrumento: es una superficie. Cada combinación de precio de ejercicio y fecha de vencimiento es un contrato distinto con su propio libro. El 12 de agosto de 2026 Deribit tenía 794 instrumentos de BTC vivos a la vez, y otros 670 de ETH. La misma cantidad de dinero repartida entre 794 libros es 794 veces más fina en cada uno.

Esto no se arregla con incentivos ni con más usuarios: viene de la forma del producto. Los perpetuos concentran liquidez por construcción y las opciones la dispersan por construcción, y por eso el perpetuo ganó en cripto antes incluso de que las opciones descentralizadas tuvieran producto que enseñar. Si te interesa el mecanismo general, lo desarrollamos en el simulador de deslizamiento: la profundidad de un libro determina lo que te cuesta salir, y un libro fino te cobra la salida aunque el precio de pantalla parezca bueno.

¿Por qué un creador de mercado no puede cotizar en cadena?

El segundo motivo del techo es operativo, y explica por qué las plataformas que sobrevivieron dejaron de ser lo que decían ser: Derive, Aevo y Paradex, las tres que sacaron el libro de órdenes fuera de la cadena, suman el 84,9% del nocional de la categoría a 12 de agosto de 2026.

Quien pone precio a una opción no cotiza y se va. Tiene que recotizar continuamente, porque el valor del contrato cambia con el precio del subyacente, con la volatilidad implícita y con el simple paso del tiempo. Y además tiene que cubrirse: cada vez que el mercado se mueve, ajusta su exposición direccional comprando o vendiendo el subyacente. Es una operación continua. Si te suena el concepto, es el mismo que explicamos en qué significa ser delta neutral.

En una cadena de bloques, cada recotización es una transacción: cuesta dinero, tarda un bloque y es pública antes de ejecutarse. Un creador de mercado que recotiza mil veces al día no puede pagar mil transacciones al día ni puede permitirse que se le lea la intención antes de confirmarla.

La solución que encontró el sector fue sacar el libro de órdenes fuera de la cadena y dejar dentro solo la liquidación. Es lo que hacen Derive, Aevo y Paradex. Funciona —de hecho es la razón de que sean los que quedan vivos— pero hay que decir en voz alta lo que implica: el emparejamiento de órdenes, que es donde se forma el precio, ocurre en servidores privados. Lo descentralizado es la custodia y la liquidación, no el mercado. Quien elige estas plataformas por desconfianza hacia los intermediarios acaba con el emparejamiento de sus órdenes en los servidores de Derive, Aevo o Paradex.

¿Por qué el margen de cartera decide dónde opera el capital profesional?

El tercer motivo es la eficiencia de capital, y es el que más pesa para quien mueve tamaño: los 24.949 millones de dólares de interés abierto que sostenía Deribit el 12 de agosto existen porque una cuenta unificada los respalda con una fracción del colateral que exigiría la versión en cadena.

Si vendes una call cubierta totalmente colateralizada, inmovilizas el subyacente entero. Si montas un spread —vendes una opción y compras otra para limitar la pérdida—, el riesgo real que corres es la diferencia entre las dos, pero un sistema que colateraliza cada pata por separado te exige garantía por las dos.

El margen de cartera calcula la garantía sobre el riesgo neto de todas tus posiciones a la vez. Y el paso siguiente, que es donde está la ventaja de verdad, consiste en cruzar ese margen con tu libro de perpetuos y de contado en la misma cuenta: la cobertura de una posición reduce la garantía de la otra. Eso es una cuenta unificada, y es exactamente lo que un exchange centralizado puede ofrecer y una plataforma en cadena tiene muy difícil replicar sin reintroducir un custodio.

La consecuencia es directa. Quien vende volatilidad de forma profesional necesita rotar capital, y entre un sitio que le inmoviliza el nocional y otro que le inmoviliza el riesgo neto, no hay decisión que tomar. El mejor cliente del mercado de opciones es estructuralmente incompatible con la versión en cadena del producto.

¿Qué pasó con las bóvedas de opciones como Ribbon Finance?

Hay un precedente que importa, porque fue el único momento en que las opciones descentralizadas tuvieron dinero de verdad.

Entre 2021 y 2022 aparecieron las bóvedas de opciones, que automatizaban la venta sistemática de volatilidad: el depositante metía su ETH y la bóveda vendía calls cubiertas cada semana. Ribbon Finance llegó a superar los 300 millones de dólares depositados. El problema fue de diseño: las bóvedas subastaban a la misma hora, el mismo día de la semana y con precios de ejercicio previsibles, así que el mercado aprendió a anticiparlas y les compró la volatilidad barata de forma sistemática. En 2023 Ribbon se fusionó en Aevo y pivotó a exchange de derivados con perpetuos. El proyecto emblemático de las opciones en cadena acabó convertido en un sitio para operar perpetuos.

Y la demanda institucional que en teoría debía llegar a las opciones cripto sí llegó, pero por otra puerta. El propio informe del renacimiento señala que las opciones sobre el ETF de BlackRock superaron en interés abierto a las de BTC en Deribit. Es un dato incómodo para la tesis que lo cita: significa que cuando el capital institucional quiso opciones sobre Bitcoin, las compró en un envoltorio de finanzas tradicionales reguladas.

El movimiento corporativo apunta en la misma dirección. Coinbase acordó en mayo de 2025 la compra de Deribit por unos 2.900 millones de dólares —700 millones en efectivo y 11 millones de acciones de clase A— y cerró la operación ese mismo agosto. En el momento del acuerdo Deribit manejaba en torno al 85% del mercado global de opciones cripto; en la primera mitad de 2026 esa cuota ronda el 49%, repartida sobre todo con Bybit, Binance y OKX. La liquidez de opciones no solo se quedó centralizada: se consolidó todavía más, y ahora pertenece a una empresa cotizada estadounidense.

¿Qué no podemos demostrar y qué nos haría cambiar de opinión?

Este análisis tiene dos límites y los declaramos por delante.

El primero es la cobertura de la fuente. Todo el recuento de protocolos —los doce vivos y los dieciséis a cero— depende de que DeFiLlama tenga adaptador para cada plataforma que existe. Si hay plataformas de opciones sin adaptador, están fuera de nuestra cuenta. Y un protocolo que marca cero puede estar muerto o puede tener el adaptador roto; desde fuera esas dos situaciones se ven igual, y no hemos podido distinguirlas caso por caso.

El segundo es la calidad del volumen. No podemos determinar qué parte del volumen de Derive es orgánico y qué parte responde a programas de incentivos, porque esa separación no es pública. Si una fracción relevante estuviera incentivada, el cuadro sería aún peor que el que describimos. Lo decimos en esa dirección a propósito: nuestra conclusión no depende de resolver esta duda.

Una tesis que no dice cómo se refuta es una opinión. La nuestra es que el techo de las opciones en cadena es estructural y no de adopción. Tres cosas la tumbarían.

• Que la concentración baje. Si dentro de seis meses Derive tiene menos del 50% del nocional y hay al menos cuatro protocolos por encima del 10%, el sector habrá dejado de ser una empresa con acompañantes.
• Que aparezca margen cruzado real en cadena, sin custodio, entre opciones y perpetuos. Es el mecanismo que hoy solo puede ofrecer un exchange centralizado, y quien lo resuelva sin reintroducir confianza habrá eliminado la ventaja más difícil de copiar.
• Que el premium mensual pase de decenas de millones a cientos. Mientras la cifra siga en el orden de los 44 millones de julio, cualquier porcentaje de crecimiento se está calculando sobre una base que no mueve la aguja de nada.

Mientras tanto, la respuesta a si conviene analizar este mercado como mercado es que todavía no. Como caso de estudio sobre por qué la liquidez se concentra donde se concentra, en cambio, es de los mejores que hay en cripto: aquí se puede contar exactamente en cuántos trozos está partido el dinero: 794 libros de BTC en una sola plataforma y 28 protocolos de los que solo respiran ocho.

Fuentes y enlaces: DeFiLlama — nocional diario de opciones, los 28 protocolos (consulta del 12-ago-2026) · DeFiLlama — premium diario de opciones, serie completa · DeFiLlama — panel de la categoría de opciones · Deribit — API pública de resumen de libro por divisa · Hyperliquid — API de información de mercados · CoinDesk — Coinbase compra Deribit por 2.900 millones (8-may-2025) · Panoptic Docs — opciones perpetuas sin oráculo sobre liquidez de Uniswap · Derive Docs — libro de órdenes centralizado con liquidación autocustodiada · Block Scholes x Castle Labs — The Renaissance of Onchain Options (1-jul-2026), el informe auditado